中通快递(ZTO.US)：加盟快递龙头优势强化价值凸显

国内快递加盟龙头企业，近年来业绩显赫。在过去的五年里，该公司的件量年复合增长率（CAGR）高达惊人的46.2%，市场份额也从2014年的13.0%提升至2019年的19.1%，稳坐行业榜首。在这三年中，其增量份额持续攀升，每年都呈现出显著的增长趋势。公司的盈利能力同样亮眼，过去五年的调整净利润复合增长率高达67%，平均净利率和ROE分别维持在行业高水平的23%和18%。

面对当前社会零售增速的放缓，线上实物商品的销售占比正逐渐提升，这也为电商快递业务带来稳定的增长前景。我们预测，未来三年行业件量的CAGR将达到约19%。在行业集中度不断提高的背景下，激烈的竞争和价格战将促使行业加速洗牌，未来格局有望实现优化。而在这其中，中通凭借其强大的综合实力，有望拉开与竞争对手的差距，成为行业的佼佼者。

在硬实力方面，面对价格战，成本成为核心。公司通过持续的产能投入，成功打造了规模化的全国网络，形成了高门槛和强大的网络效应。公司不断推进精细运营，自动化分拣系统的改造、自有车辆和大车比例的提升等措施，不断优化成本结构。在软实力方面，中通采取的小加盟商策略加强了总部对加盟商和末端网点的管控，扁平化的管理体系以及同建共享的理念，共同塑造了卓越的服务质量。

展望未来，我们预期中通快递将继续保持其领先地位。我们预测公司2020-2022年的调整后的净利润分别为57.81亿、67.66亿和80.89亿元。考虑到其在规模和质量上的领先地位，以及未来的增长前景，我们给予其20-21年平均EV/EBITDA约15倍的估值，目标价为28.6美元。但投资过程中也需注意宏观经济下滑、行业竞争加剧以及电商增速放缓等风险。